股市唱衰，中芯国际被低估了吗？

中国的芯片市场，可以说是历经波折。

千亿元投资的武汉弘芯烂尾，华为因“缺芯”割售荣耀，而今年年初，汽车产业的缺芯危机仍然持续发酵。

作为我国一大芯片代工企业的中芯国际在资本市场上也显得有点不争气：2月4日晚间，中芯国际在A股发布年报。

财报发布后，中芯国际的股市应声下跌。截至发稿，中芯国际A股报价52.91元，跌幅为2、3.22%，总市值也只有4177亿！这与其曾经的辉煌产生鲜明对比，中芯国际在上市首发当天曾大涨245%，市值一度突破6500亿元。

那么，为何中芯国际在A股市场市值低迷呢？曾经的A股芯片巨无霸，未来又将如何呢？下面松果财经就带大家结合中芯国际第四季财报来了解一下。

Q4季度营收同比增长10.3％ 中芯国际技术投入仅为台积电的四分之一

作为国产芯片领域的航母，中芯国际成立于2000年，是全球领先的集成电路晶圆代工企业之一，也是中国大陆技术最先进、规模最大、配套服务最完善、跨国经营的专业晶圆代工企业。

其中，集成电路晶圆代工是公司主营业务收入的主要来源，公司其他主营业务收入主要为光掩模制造、凸块加工及测试等配套服务。

根据中芯国际公布2020年第四季度财报显示 ，四季度单季营收为66.71亿元，同比增长10.3％；净利润为12.52亿元，同比增长93.5％；扣非后净利润为4047万元，同比下降82％。

这主要是因为晶圆销量增加及平均售价上升共同影响而导致的收入增加、政府项目资金增加、投资联营企业和金融资产取得的投资收益增加，以及存货跌价损失增加的净影响所致。

尽管中芯国际早已登陆科创板，成为国内半导体“A+H”第一股，但中芯国际却一直不太受市场待见。究其原因，低估值与中芯国际所处赛道不无关系。

在芯片制造环节中，晶圆代工是很重要的一部分。通俗来说，晶圆代工专门从事半导体晶圆制造生产，接受其他IC设计公司委托制造。而晶圆代工厂主要是指芯片从图纸到产品的生产车间，它们决定了芯片采用的纳米工艺等性能指标。

在业内人士看来，我国芯片产业的困境在于，在技术体系上长期受制于人，由于没有掌握核心技术，中国的芯片产业长期处于底层，低成本低附加值。 我国在半导体芯片领域起步较晚，基础较为薄弱，而只有加大研发投入，推动技术和产品进一步提升，才有可能打破现在的怪圈。

这种情况下，中芯国际的研发投入也居高不下。 从研发投入来看，2017年-2019年，公司研发投入分别为35.76亿元、44.71亿元及47.44亿元，占营业收入的比例分别为16.72%、19.42%及21.55%，位列行业第一。

但由于营收有限，中芯国际的研发投入仅有台积电的四分之一。 招股书显示，2017年-2019年，台积电的营收分别为2228亿元、2233亿元及2466亿元，研发费用为184亿元、186亿元及211亿元。

而根据中芯国际招股书，2017年-2019年，中芯国际总营收分别约为213.9亿元、230.2亿元及220.2亿元。从研发投入金额上看，中芯国际的研发投入依旧与台积电相距甚远。

在技术实力上，中芯国际的 制程水准，平均落后于英特尔、三星等企业一代甚至两代的水平。

身处黄金赛道却难以享受高估值，与科技实力不足有很大的关系。要抓住资本的心，就要找到一件合适的科技创新外衣，无疑是考验的关键。

内地及香港大客户占比过半 中芯国际受“华为”事件的双面影响

中兴华为事件后，国产芯片产业发展逐渐成为中国制造的重中之重。根据《中国制造2025》，2020年，国内芯片自给率要达到40%，2025年则要达到70%。

受益于政策红利以及国内半导体升级的需求。中芯国际迎来了发展大机遇。

（1）相比于台积电来说，中芯国际的主要市场是在国内。 国内的半导体公司是营收也占据了中芯国际的一大部分。根据招股书，报告期内，公司来自于中国大陆及香港的主营业务收入分别约为99.16亿元、133.18亿元及127.52亿元，占比分别为47.26%、59.09%及59.39%，呈上升趋势。

（2）美国对华为的禁令不断升级，中芯国际备胎转正。 中兴华为事件后，原先长期和华为合作的台积电无法再次为华为麒麟芯片代工，趁此之际，2020年初中芯国际夺得华为旗下芯片企业海思半导体公司的14纳米FinFET工艺芯片代工订单。日后两者还有很大的合作空间。

但是在国内大潮中，中芯国际也错过了其海外的发展。去年12月18日晚，美国商务部将多达66家中国实体纳入所谓的“实体清单”，全面禁止接触美国技术和设备，中芯国际就在其中。

（1）来自北美洲地区和欧洲地区的增速下滑。 被美国列入“实体清单”后，对于适用于美国《出口管制条例》的产品或技术，供应商必须首先获得美国商务部的出口许可，才能供应给中芯国际，这极大的影响了中芯国际的海外市场。

根据中芯国际发布2020半年报显示， 其中来自北美地区的营收为30.42亿元，同比持平；欧洲及不含中国内地和香港的亚洲地区贡献的营收为16.35亿元，同比减少6.8%。

（2）在国内芯片行业深陷投资、上市热潮时候，国外已经开始了积极并购。 在国际市场上，芯片产业的游戏规则已经改变。 芯片企业从IDM模式，演变为不同企业专业分工的Foudary（代工厂）模式和Fabless（无工厂芯片供应商）模式。

芯片企业不再是专注一个垂直领域，而是在积极营造自己的芯片生态。 长期来看，差距将会越拉越大，结果难言乐观。

想要腾飞，中芯国际还差得远？

中芯国际并不是芯片市场上唯一的香饽饽。

在投资者眼中，芯片是一个有着广阔场景的增量市场；根据企查查大数据研究院发布的《近十年我国芯片半导体品牌投融资报告》，2020年，半导体发生融资事件458起，拿到融资的企业共458家，总金额1097.69亿元。

寒武纪登陆科创板，地平线等芯片企业纷纷获得新融资，而华为、小米等手机厂商，则迅速出手投资了一众芯片企业。

但作为芯片行业的拓荒者，中芯国际的成长路径曾历经磨难，也给未来遗留了很多隐患。

与行业老大“台积电”的紧张关系。 IPO前，中芯国际便遭遇了台积电对中芯国际长达三年的诉讼。如今双方的恩怨也并未结束，这之后，中芯国际与台积电又爆发了“科技大战”。中芯国际此时的代价却是要向台积电赔偿2亿美元并无偿授予股份。

中芯国际高层的人员动荡，股东结构也异常复杂分散。 中芯国际高层之间颇有矛盾，在中芯国际与台积电和解声明公布的第二天，创始人张汝京签署了离职文件。直到2011年第三代CEO邱慈云上任，中芯国际才从混乱走向稳定。

另外，在股东方面，根据中芯国际财报，公司无控股股东和实际控制人，公司任何单一股东持股比例均低于30%。这意味着，某种程度上，公司的发展具有强烈的不稳定性。

想要股市高涨，就要获得投资人的认可。但是在波诡云谲的芯片市场下，能否如愿以偿，充满不确定性。

国信证券认为，受益5G、新能源汽车、物联网等趋势下，全球半导体产能持续紧张，特别是功率半导体、电源管理芯片等产品需求带动下，成熟制程需求稳步提升。

根据IHS预计2025全球成熟制程代工市场规模为431亿美元，未来5年CAGR为8%。目前以中芯国际为代表的国内代工公司，在全球市占率较低，具有较为广阔的成长空间。

数据显示，当前全球成熟制程晶圆厂PB估值中位数约4~6倍，中芯国际A股市值约4869亿人民币，对应PB 约为5倍，H股市值2307亿港币，对应PB约为2倍，目前H股处于估值低位，对比全球PB估值，中芯国际港股向上修复空间，存在较好投资价值。

方正证券分析也表示，2020年起，中芯国际有望加速成长，逐渐达到世界一流IC制造水平。

科创股最重要的还是企业自身的创新基因，随着5G手机、新能源汽车的推广，芯片需求有增无减，芯片行业有着很广阔的未来，只要业务能给投资者带来足够的想象空间，中芯国际仍然会是巨无霸。

本文作者：宁缺

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